ЦЕНТР ЭКОНОМИЧЕСКИХ ИССЛЕДОВАНИЙ

Бесплатные деньги: когда государственные расходы не ограничены

Есть мнение, что правительства не извлекли уроков из глобального финансового кризиса 2007-2009 годов, не сумев переосмыслить экономическую политику после него. Никто не скажет то же самое о пандемии COVID-19, которая привела к отчаянной борьбе за принятие той политики, которая всего несколько месяцев назад считалась невообразимой или еретической. В результате в экономике происходит глубокий сдвиг, который случается только один раз в поколение. Как и в 1970-х годах, когда Кейнсианство уступило место строгому монетаризму Милтона Фридмана, и в 1990-х годах, когда центральным банкам была дана независимость, так и пандемия знаменует начало новой эры, когда главной заботой станет использование возможностей и сдерживание огромных рисков, связанных с чрезмерным уровнем государственного вмешательства в экономику и финансовые рынки.

Эта новая эпоха имеет четыре определяющие черты. Во-первых, это невероятные масштабы сегодняшних государственных заимствований и, казалось бы, безграничный потенциал для еще больших заимствований. МВФ прогнозирует, что богатые страны займут 17% от их совокупного ВВП в этом году, чтобы профинансировать 4,2 трлн. долларов США в виде сокращения расходов и налогов, направленных на поддержание экономики. Это еще не всё. В Америке Конгресс обсуждает еще один пакет расходов (прим. ред. см. раздел «США» в журнале «Экономист»). Европейский Союз согласовал новый стимул, финансируемый за счет общих заимствований, пересекая политический Рубикон (прим. ред. см. раздел «Европа сближает» в журнале «Экономист»).

Вторая особенность — это рокот печатных машин. В Америке, Великобритании, Еврозоне и Японии в 2020 году были созданы новые денежные резервы на сумму около 3,7 трлн. долларов США. Большая часть этих средств была использована для покупки государственного долга, а это означает, что центральные банки финансируют стимулы в экономике. В результате долгосрочные процентные ставки остаются низкими, даже когда доля государственного долга растет.

Растущая роль государства как главного распределителя капитала является третьим аспектом новой эпохи. Чтобы избежать кредитного кризиса, Федеральная резервная система, действуя вместе с Казначейством, вышла на финансовые рынки, скупив облигации AT&T, Apple и даже Coca-Cola, и предоставила кредиты непосредственно всем - от дилеров облигаций до некоммерческих больниц. Вместе ФРС и Казначейство в настоящее время поддерживают 11% всех американских долговых обязательств. Во всех богатых странах правительства и центральные банки следуют этому примеру.

Последняя особенность является самой важной: низкая инфляция. Отсутствие повышательного давления на цены означает, что нет никакой непосредственной необходимости замедлять рост балансов центрального банка или повышать краткосрочные процентные ставки с минимальной отметки. Таким образом, низкая инфляция является основной причиной не беспокоиться о государственном долге, обслуживание которого, благодаря аккомодационной денежно-кредитной политике, сейчас так мало стоит, что выглядит как бесплатные деньги.

Не стоит ожидать что роль государства волшебным образом вернется к нормальной жизни после того, как пандемия пройдет, и безработица снизится. Да, правительства и центральные банки cмогут снизить свои расходы и выиграть от этого. Но новая эра экономики отражает кульминацию долгосрочных тенденций. Даже до пандемии инфляция и процентные ставки были подавлены, несмотря на рост рабочих мест. Сегодня на рынке облигаций все еще нет признаков беспокойства по поводу долгосрочной инфляции. Если это сработает, дефицит и печатание денег вполне могут стать стандартными инструментами формирования политики на десятилетия.

Тем временем растущая роль центральных банков на финансовых рынках отражает стагнацию банков как посредников и ведущую роль инновационных и жаждущих риска теневых банков и рынков капитала (см. раздел «Финансы» в журнале «Экономист»). В старые времена, когда коммерческие банки управляли рынком, центральные банки действовали как кредиторы последней инстанции для них. Теперь центральным банкам все чаще приходится пачкать руки на Уолл-стрит и в других местах, выступая в роли гигантских «маркет-мейкеров последней инстанции».

Более широкий и глубокий охват государством экономики создает некоторые возможности. Низкие ставки позволяют правительству заимствовать средства для строительства новой инфраструктуры, от исследовательских лабораторий до электросетей, что будет стимулировать экономический рост и бороться с такими угрозами, как пандемии и изменение климата. По мере того, как общество стареет, рост расходов на здравоохранение и пенсии неизбежен - если возникающий в результате дефицит может быть обеспечен необходимыми стимулами для экономики, тем больше причин для их принятия.

Все же новая эра также представляет серьезные риски. Если инфляция неожиданно подскочит, все здание долга потряснется, поскольку центральным банкам придется повысить свои процентные ставки и, в свою очередь, выплачивать огромные суммы процентов по новым резервам, которые они создали для покупки облигаций. И даже если инфляция останется низкой, новый механизм уязвим для захвата лоббистами, профсоюзами и их соратниками.

Одна из ключевых идей монетаризма заключалась в том, что расширение макроэкономического управления открывает перед политиками бесконечные возможности играть в фаворитов. Они уже решают, какие фирмы получают налоговые льготы, а какие работники должны получить поддержку от государства до возвращения своих старых рабочих мест. Вскоре некоторые кредиты частному сектору сгорят, и правительствам придется выбирать, каким из фирм позволить потерпеть неудачу. Когда деньги бесплатные, почему бы не спасти компании, защитить устаревшие рабочие места и спасти инвесторов?

Однако, хотя это и послужит кратким стимулом, этот рецепт приведет к дисбалансам на рынках, моральному риску и низкому росту. Страх миопии политиков был причиной того, что многие страны делегировали власть независимым центральным банкам, которые использовали единый простой инструмент - процентные ставки - для управления экономическим циклом. Тем не менее, сегодня процентные ставки, близкие к нулю, кажутся бессильными, и монархи, управляющие центральными банками мира, становятся скорее слугами, работающими в правительственном отделе управления долгом.

Свободные рынки и бесплатные обеды

Каждая новая эра экономики сталкивается с новыми проблемами. После 1930-х годов задача состояла в том, чтобы предотвратить депрессии. В 1970-х и начале 1980-х годов Святой Грааль должен был положить конец стагфляции. Сегодня задача для политиков состоит в том, чтобы создать структуру, позволяющую управлять деловым циклом и преодолевать финансовые кризисы без политизированного захвата экономики. Как объясняется на нашем брифинге на этой неделе, это может включать делегирование фискальной огневой мощи технократам или реформирование финансовой системы, чтобы центральные банки могли изменять процентные ставки крайне осторожно, используя революционный сдвиг среди потребителей от банковской системы старого стиля к финтех-технологиям и цифровым платежам. Ставки высоки. Неудача будет означать, что период бесплатных денег в конечном итоге приведет к ошеломляющей цене за них.

«Экономист» (The Economist) 25 июля 2020 года

Перевод Арофатхон Каримова, ЦЭИР

...
Леонид Полищук, заместитель директора Центра IRIS Университета штата Мэриленд, США

"ЦЭИР является "общим (коллективным) ресурсом" для доноров и международных организаций в Узбекистане. Центр удерживает лидерство среди местных институтов, занимающихся анализом государственной политики. ЦЭИР достиг организационной зрелости, аккумулировал ценные активы, среди которых особую важность занимают потенциал, опыт, репутация и доверие партнеров, достаточно эффективные информационные и коммуникационные каналы, профессиональная команда аналитиков, а также знания и опыт в области управления исследовательскими проектами."